“利率、汇率改革与资本账户开放就像两条腿走路，哪条腿走在前面没有关系，没有固定的顺序，先走左腿还是右腿，只要走得稳、走得顺都可以。当然不能一条腿步子迈得太大，另一条腿跟不上，这就是协调推进的基本定义。”继《中央银行与货币供给》一书引起各方面的广泛关注和普遍欢迎后，本报专家委员会委员、中国人民银行调查统计司司长盛松成和他的同事刘西在多年研究的基础上，日前又推出了原创新著《金融改革协调推进论——论中国利率、汇率改革与资本账户开放》。该书从理论到实践、从国内到国外、从逻辑分析到实证检验，全面系统地阐述了由他们提出的协调推进金融改革的理论，并对如何推进改革提出了意见和建议。著名经济学家吴敬琏和<a ">李剑阁等都作了推荐。围绕金融改革问题，盛松成接受了本报记者的专访。

　　十八大开幕前夕，整个中国对如何进一步推进金融改革开放，存在着各种争论。2012年2月和4月，以盛松成为负责人的中国人民银行调查统计司课题组在本报相继发表了两篇文章：《我国加快资本账户开放的条件已基本成熟》和《协调推进利率、汇率改革和资本账户开放》。第一篇的主题是为了加快资本账户开放，第二篇从理论上阐述，希望利率、汇率与资本账户协调推进同步实施。两篇文章第一次明确提出了利率、汇率改革与资本账户开放是循序渐进、协调配合、相互促进的关系；第一次提出“先内后外”的观点不适合中国国情，只有协调推进各项金融改革，才能减少金融体系的振荡，平稳有序地完成金融市场化改革。观点发表后影响很大，被学术界称为“协调推进论”。如今，随着金融改革步伐明显加快，当时提出的资本账户开放进程、内容等有很多已经成为现实，尤其是在几个自贸区，其中上海自贸区已开始进行资本账户开放、人民币国际化等方面的实践、实验，甚至超出了当初的设想。

　　谈到协调推进论，绕不开改革次序。盛松成说，“先内后外”曾经是整个发展中国家，甚至是发达国家金融改革的理论支柱，绝大多数经济学家都认可。所谓“先内后外”是指必须首先完成利率市场化，再完成汇率形成机制改革，然后再开放资本账户，最后才是本币国际化。

　　按照“先内后外”的理论，如果国内利率市场化实现了，汇率形成机制改革到位了，放开资本市场以后会通过利率和汇率变动自动调节资本流动，使之达到均衡。但是如果国内的利率是管制利率，汇率是固定汇率，开放资本市场是非常危险的，因为会不停地受到国外资金的冲击，被冲击以后又不能通过市场化的利率或者汇率变动来抑制过度冲击。

　　盛松成告诉记者，“先内后外”理论有两大理论支柱：蒙代尔等经济学家提出的不可能三角定理和凯恩斯提出的利率平价理论。按照不可能三角定律一定是“先内后外”，要协调推进就必须指出不可能三角定律的局限性、剖析其缺陷，对它提出批评。

　　不可能三角定律是说固定汇率、资本自由流动和货币政策独立性只能三者选其二。西方有些经济学家把中国看成是固定汇率，因此如果允许资本自由流动，中国货币政策的独立性就丧失了，而要保持货币政策的独立性，资本就不能自由流动。在汇率固定、资本自由流动的条件下，货币政策就没有独立性可言。中国肯定是需要货币政策独立性的，因为要维持经济发展、物价稳定，所以就必须进行资本管制，不能放开资本流动。这是不可能三角定律给我们的框架。

　　利率平价理论指的是风险调整以后，国内外的利差应该等于汇差，也就是说套利的收益刚好弥补套汇的损失。利率平价理论背后的含义也是只有利率市场化、汇率市场化、资本账户开放同时实现才能达到均衡。

　　这两个理论实际上构成了“先内后外”次序论的理论基础，基于这两种理论，三四年前的主流观点认为，中国首先要搞利率市场化改革，利率市场化改革完成之前，不能开放资本账户，不能搞汇率市场化，更不能搞人民币国际化，人民币国际化必须在最后一关。

　　“实际上三角定律和利率平价理论都有缺陷，并不完全符合实际情况。”盛松成表示。

　　第一，是三角定理没有考虑大国的情况。对于小国，比如菲律宾、印度尼西亚，三角定律完全适用，一冲击就会垮掉，东南亚经济危机就是这样搞出来的。但是大国并不如此。一个反例是，我国利率长期较高，按照利率平价理论，人民币应该贬值，但是实际情况却是人民币汇率升值了好多年。按照利率平价理论人民币不贬值就会不停地受到冲击，汇差没有办法通过利差弥补。但实际上中国的利率就是高，因为中国是大国，利率水平主要受国内因素决定。一个大国甚至会影响别的国家，而不是反过来。

　　第二，是三角定理所描述的都是极端情况，然而现实中更多的是中间状态。中国并非固定汇率，资本也并非完全自由流动。日本、美国、英国等实际上都是中间状态。中间状态有好多种，所以不一定不能搞协调推进，甚至有人认为“先外后内”都可以。

　　第三，没有考虑到我国还创造了很多宏观审慎管理政策手段。当有大量的外汇流入时，央行可以通过发行央票等手段来收回大量流动性，以保持货币政策独立性。这说明我们完全可以通过宏观审慎管理有效缓解三元冲突，在资本账户开放和汇率有一定管制的情况下保证货币政策的独立性，保证我国这么多年物价和经济发展都比较平稳。

　　“中国恰恰是协调推进的典范。”盛松成说。上世纪90年代中期开始的利率市场化改革，目前在其他方面都已基本完成，存款利率上限已经放到基准利率的1.5倍。统计数据表明，存款利率上限扩大后，既没有出现存款搬家的现象，也没有出现存款利率一浮到顶的情况。可以说利率市场化接近完成。

　　“现在推进利率市场化既有有利因素也有不利因素。”盛松成说。因为CPI较低，经济下行压力较大，存款搬家不太会发生，但会使银行利差缩小，盈利水平下降，同时不良贷款增加。2014年商业银行的利润增速接近10%，现在只有3.7%，如果银行不稳定，也会引起经济波动。现在的利率市场化传导机制有些问题，货币市场利率很低，为2%左右，但是实体经济贷款率照样7%左右。另外，中央银行的利率调控机制还没有完全建立起来。

　　盛松成说，利率市场化改革、资本账户开放，有可能在一两年之内基本完成。他特别强调，开放资本账户的目的是鼓励企业“走出去”。尽管有观点认为开放是为了促进改革，但是他认为开放是中国作为一个大国的需要，中国要“走出去”，这是一个大战略。此外，盛松成并不很赞成货币市场完全开放，因为货币市场完全开放有时会给中央银行的宏观调控带来一些不利的因素。

　　一言以蔽之，盛松成强调：“只有协调推进，循序渐进，相互促进，成熟一项、推进一项，金融改革才能顺利完成。”

来源：金融时报